[한화에어로 줌인] '중복상장' 지주사 디스카운트, 승계 지렛대?
2026.04.20 13:45
한국형 록히드마틴을 노리는 한화에어로스페이스의 재무와 거버넌스, 성장전략을 조명합니다.
한화에어로스페이스와 자회사인 한화오션, 한화시스템 등은 모두 주식시장에 상장돼 있다. 투자자가 성장성이 높은 항공우주나 조선, 방산·IT에 직접 투자할 수 있는 만큼 최상위 지배기업인 ㈜한화는 투자 매력이 떨어져 지주사 디스카운트 요인으로 작용한다.
한화에어로스페이스의 모자회사 중복상장 구조는 승계에 지렛대가 됐을 것으로 분석된다. 거버넌스 최상단의 ㈜한화 주가가 억눌려 있는 만큼 김승연 회장의 세 아들은 지분을 증여받는 과정에서 세금 부담을 줄일 수 있었다.
프리미엄 갈린 ㈜한화와 한화에어로
20일 한국거래소에 따르면 한화그룹 지주사인 ㈜한화의 시가총액은 약 9조7446억원으로 PBR은 약 1.08배다. 주가와 순자산이 비슷한 배수로 프리미엄이 없는 수준이다.반면 그룹의 핵심인 한화에어로스페이스의 시가총액은 73조6325억원, PBR은 13.23배에 달한다. 한화에어로스페이스의 자회사들도 높은 PBR을 기록하고 있으며 한화오션 8.15배, 한화시스템 9.73배, 쎄트렉아이 8.26배 등이다.
한화에어로스페이스는 한화그룹의 방산·우주사업 중간 지주사다. 오너인 김승연 회장이 육해공을 아우르는 방위사업체 육성을 꿈꾼 만큼 방산·IT 전문기업인 한화시스템과 상선·함정 등 선박을 건조하는 한화오션을 자회사로 편입해 외형을 키웠다. 최근 지정학적 불확실성으로 방위산업의 성장성이 부각된 만큼 주가가 큰 폭으로 상승했다.
반면 ㈜한화는 한화그룹의 지주사로 한화에어로스페이스를 종속기업으로 두고 있으나 주가 상승에서는 벗어나 있다. 한화에어로스페이스를 비롯한 그룹의 핵심 계열사들이 주식시장에 상장된 만큼 투자 매력이 떨어지기 때문이다.
투자자들은 성장성이 높은 항공우주(한화에어로스페이스)나 조선(한화오션), 방산·IT(한화시스템)에 직접 투자할 수 있다. ㈜한화는 핵심 계열이 모두 상장했기 때문에 주식을 살 매력이 떨어지고 자회사의 가치를 주가에 온전히 인정받지 못하는 지주사 디스카운트를 받는다.
억눌린 '지주사 주가' 승계 부담 덜었다
한화그룹의 순자산가치(NAV) 확대를 한화에어로스페이스가 주도하다 보니 ㈜한화는 중복상장의 영향으로 할인율이 높아질 수밖에 없다. 다만 승계 관점에서는 ㈜한화의 주가가 억눌려 있어 김승연 회장의 세 아들이 지분 증여에 따른 세금 부담을 줄일 수 있었을 것으로 보인다.김 회장은 지난해 4월 848만8970주를 세 아들에게 배분했다. 장남인 김동관 부회장에게 363만8130주, 차남인 김동원 한화생명 사장과 3남 김동선 한화갤러리아부사장에게 각각 242만5420주를 증여했다. 이를 통해 김 부회장이 직간접적으로 보유한 ㈜한화 지분율이 20%를 초과한 만큼 업계는 사실상 승계를 마쳤다고 보고 있다.
증여세는 증여 시점 전후의 주가를 기준으로 세액이 산정되는 만큼 한화그룹 오너일가는 ㈜한화의 저 PBR로 인해 승계 부담이 작았을 것으로 예상된다. 증여가 이뤄진 지난해 4월30일 ㈜한화의 종가는 4만8150원으로 약 13만원대를 형성한 현재보다 2배 이상 저렴했다. ㈜한화의 주가가 중복상장 이슈로 억눌렸기 때문에 증여세 부담이 크게 줄어든 승계 지렛대 효과가 발생했다. 소액주주에게 피해를 주는 지주사 디스카운트가 오너일가의 승계 비용은 낮춰준 셈이다.
'인적분할' 디스카운트 벗어날까
한화그룹의 중복상장은 핵심 계열사의 자금조달과 성장을 이끌었지만 모회사인 ㈜한화의 주주가치를 훼손하는 결과를 낳았다. ㈜한화는 지주사 디스카운트를 축소하고 기업가치를 인정받기 위해 인적분할에 나선다는 계획이다.
㈜한화는 올해 1월 방산·우주항공, 조선·해양, 에너지·케미칼, 금융, 테크솔루션, 라이프솔루션 6개 부문에서 테크솔루션, 라이프솔루션 2개 부문을 떼어내 인적분할해 지주사를 신설하겠다고 밝혔다. 김동관 부회장과 김동원 한화생명 사장이 맡은 주력 사업 부문은 남고 삼남인 김동선 한화갤러리아 부사장이 이끄는 사업 부문을 분리한다는 계획이다.
인적분할 발표 이후 주주환원 기대감과 자회사 가치 부각 가능성 등으로 주가가 상승했으나 랠리를 이어가기에는 한계가 있다고 진단된다. 이상헌 iM증권 연구원은 "지주사는 중복상장 환경에서 거버넌스 개편 등이 자주 발생하거나 주주 간 이해상충 상황이 발생할 수 있다는 우려감 등이 반영되면서 할인율이 심화하고 있다"며 "㈜한화는 중복상장이 해소되지 않은 상태에서 인적분할을 한다는 이유만으로 주가가 상승하기에는 한계가 존재한다고 판단된다"고 말했다.
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